Najlepszy strateg Goldmana: 2 sposoby, w jakie dzisiejszy rynek przypomina bańkę technologiczną

• David Kostin dostrzega podobieństwa do bańki internetowej, w której firmy „supergwiazdy” napędzają rynek.
• Rekordowo wysoka koncentracja rynku doprowadzi do dekady słabych zysków, powiedział strateg.
• Kostin spodziewa się, że równoważone indeksy S&P 500 i akcje spółek średniej kapitalizacji zyskają na rozszerzającym się rynku.

Davidowi Kostinowi nie są obce wzloty i upadki na giełdzie.

Główny specjalista ds. strategii rynku akcji w USA w Goldman Sachs podczas swojej ponad 35-letniej pracy na Wall Street doświadczył wielu cykli wzrostów i spadków gospodarczych. W tej chwili Kostin widzi dwa uderzające podobieństwa między dzisiejszym rynkiem a bańką internetową – warunki, które mogą doprowadzić do dekady słabych zwrotów dla S&P 500, tak jak miało to miejsce po 2000 r., powiedział Business Insider w ekskluzywnym wywiadzie.

Po pierwsze, koncentracja rynku jest najwyższa w historii, co oznacza, że ​​na wyniki indeksu S&P 500 w nieproporcjonalny sposób wpływa zaledwie kilka spółek. Wynika to z pojawienia się firm, które Kostin nazywa „supergwiazdami” charakteryzujących się efektem skali, takich jak firmy z branży Big Tech, których wyceny gwałtownie wzrosły w tym roku dzięki rozwojowi sztucznej inteligencji.

Obecnie 10 największych spółek wchodzących w skład S&P 500 stanowi 36% całego indeksu pod względem kapitalizacji rynkowej.

„Obecnie na rynku amerykańskim osiągnęliśmy poziom koncentracji, jakiego tak naprawdę nie widzieliśmy od czasu bańki technologicznej. Jest on jeszcze bardziej skoncentrowany niż 20 lat temu” – powiedział Kostin.

W rzeczywistości amerykański rynek akcji osiągnął najwyższą koncentrację od 100 lat.

Ryzyka stają się mniej zróżnicowane, a zmienność wzrasta na skoncentrowanym rynku, dlatego Kostin jest sceptyczny, czy największe spółki w indeksie utrzymają swoje wyceny składek w przyszłości.

Po drugie, Kostin widzi dużą lukę w wycenie pomiędzy 10 spółkami z największych spółek a resztą indeksu.

10 największych spółek notowanych w indeksie ma średni stosunek ceny do zysku wynoszący 31. Tymczasem pozostałych 490 spółek ma średni wskaźnik P/E wynoszący zaledwie 19.

Oznacza to, że w przypadku spółek czołowych spółek rentowność – wskaźnik mierzący oczekiwany zwrot z inwestycji, obliczany poprzez odwrotność wskaźnika P/E – jest niższa w porównaniu z resztą rynku. Akcje o wskaźniku P/E wynoszącym 31 przynoszą zysk na poziomie 3,22%, co oznacza, że ​​każdy dolar zainwestowany w tę akcję będzie generował zysk na akcję w wysokości 3,2 centa. Akcje o współczynniku P/E wynoszącym 19 dają zysk na poziomie 5,26%, co oznacza, że ​​inwestorzy otrzymują więcej zysków z każdego zainwestowanego dolara.

Taka różnica między czołowymi uczestnikami S&P 500 a resztą indeksu nie pojawiła się od czasu bańki internetowej.

„Wyceny największych akcji na rynku mają ujemną premię za ryzyko w stosunku do obligacji, co nie zdarzało się od 20 lat” – dodał Kostin.

Oznacza to, że 10 spółek z największych indeksów faktycznie ma ujemną stopę zwrotu przekraczającą stopę wolną od ryzyka 10-letni Skarb Państwa plony. 10-letnie obligacje mają nominalną rentowność na poziomie 4,28% w porównaniu do 3,22% w przypadku pierwszej dziesiątki, co stanowi w przybliżeniu 1% ujemną premię za ryzyko.

Następna dekada

Bardzo wysoka koncentracja na dzisiejszym rynku miała miejsce przez kilka lat, więc Kostin nie spodziewa się, że rynek rozszerzy się z dnia na dzień. Jednak obecny podział po prostu nie jest trwały w dłuższej perspektywie, powiedział. Wyższe stężenie jest zazwyczaj związane ze zwiększoną zmiennością w krótkim okresie niższe zyski w długich horyzontach czasowych.

Dlatego Kostin przewiduje, że indeks S&P 500 wygeneruje do 2034 r. 3% nominalnej całkowitej stopy zwrotu w ujęciu rocznym, czyli znacznie poniżej długoterminowej średniej indeksu wynoszącej 11%.

„Indeks S&P 500 ma około 72% prawdopodobieństwa, że ​​obligacje będą podążać w ślad za inflacją do 2034 r., i 33% prawdopodobieństwo, że do 2034 r. pozostanie w tyle za inflacją” – napisali Kostin i jego zespół w niedawnej notatce.

Zdaniem Kostina, firmy będące supergwiazdami wywindowały indeks S&P 500 na nowe maksima w 2024 r., jednak utrzymanie tego poziomu wzrostu w przyszłości będzie trudne, zwłaszcza gdy wyceny są już tak wysokie.

„Oczekiwany wzrost przychodów tych spółek wynosi 20%, a notowania akcji osiągają wysokie wielokrotności odzwierciedlające tę stopę wzrostu. Ostatecznie zatem ryzyko jest takie, czy spółki będą w stanie osiągnąć tak niezwykle wysokie poziomy?” – powiedział Kostin. „Dowody zdecydowanie potwierdzają fakt, że stopy wzrostu przedsiębiorstw charakteryzujących się wysokim wzrostem przychodów mają tendencję do zmniejszania się” – dodał.

Dzisiejsze wyceny wyceniają dwucyfrowy wzrost, ale zdaniem Kostina nie jest to realistyczny wynik. Kiedy wzrost sprzedaży i zysków największych spółek w końcu się ochłodzi, wyceny te spadną, a ogólny indeks również ulegnie spowolnieniu.

Kostin wskazał na takie firmy jak Intel, Microsoft i Cisco, które odnotowały niesamowity wzrost, ponieważ inwestorzy wyceniali agresywne oczekiwania dotyczące przychodów w okresie świetności dot-comów. Kiedy spółkom tym nie udało się spełnić tych wygórowanych oczekiwań, mnożniki wyceny uległy znacznej kompresji.

Chociaż Kostin przewiduje dekadę niższego niż średni wzrost indeksu S&P 500, nadal optymistycznie ocenia ogólny stan gospodarki, ponieważ stopa bezrobocia utrzymuje się na stałym poziomie 4,1%, a amerykański konsument jest silny.

Choć cały rynek przygotowuje się na niższe niż oczekiwane stopy zwrotu w następnej dekadzie, nie oznacza to, że inwestorzy nie mają wielu możliwości poszukiwania wyższe zyski. W miarę jak różnica między największymi spółkami a resztą rynku będzie się zmniejszać, typowe akcje będą osiągać lepsze wyniki niż obecni liderzy rynku.

Z tego powodu Kostin spodziewa się, że indeks SPW o równej wadze S&P 500 osiągnie lepsze wyniki niż S&P 500 ważony kapitalizacją rynkową.

Kostin uznał także spółki średniej kapitalizacji za dużego beneficjenta poszerzającego się rynku. Jego zdaniem akcje średnich spółek są znacznie rozsądniej wycenione niż cały indeks S&P 500 i w przeszłości radziły sobie dobrze w środowisku obniżek stóp procentowych, co czyni je atrakcyjną okazją inwestycyjną.