Długi koniec cały czas rośnie

Odblokuj Editor's Digest za darmo

Roula Khalaf, redaktorka FT, wybiera swoje ulubione historie w tym cotygodniowym biuletynie.

Dzień dobry. Disney postawił oś czasu z powodu odejścia Boba Igera po dziesięciu latach opóźnień i dramatów. Ale nie wszyscy to kupują. Czy myślisz, że Iger odda kontrolę nad Magicznym Królestwem bez walki? Wyślij nam swoje scenariusze e-mailem: [email protected] I [email protected].

Długi koniec rośnie (jeszcze bardziej)

Rentowność 10-letnich obligacji skarbowych osiągnęła wczoraj 4,19 procent i jest obecnie o 56 punktów bazowych powyżej najniższego poziomu z 16 września, dzień przed obniżką stóp procentowych przez Fed o pół punktu procentowego. To bardzo trafne posunięcie, które zachęca do spekulacji na temat tego, co dzieje się w głowach traderów i o ile wyższe stawki mogą wzrosnąć.

Ostatni raz my napisał dwa tygodnie i 16 punktów bazowych temu, co do rosnącego długiego końca, argumentowaliśmy, że ruch ten odzwierciedlał głównie wyższą oczekiwaną zmienność stóp procentowych, biorąc pod uwagę dużą niepewność co do ścieżki polityki Fed.

Od tego czasu (jak omówiono Wczoraj), obawy przed przegrzaniem gospodarki i scenariuszem „bez lądowania” zyskały na popularności. Być może zatem nasilają się obawy o inflację, a nie niepewność stóp procentowych? Pozostaje jednak prawdą, że dwie trzecie wzrostu rentowności nominalnej było spowodowane wyższymi stopami realnymi (w przybliżeniu rentownościami chronionymi przed inflacją), a tylko jedną trzecią wyższą inflacją progową.

Arif Husain, szef działu instrumentów o stałym dochodzie w T Rowe Price, argumentuje, że w ciągu najbliższych sześciu miesięcy długi koniec przetestuje 5 procent. Inflacja będzie przyczyną wtórną. Podstawowym jest po prostu rosnąca podaż i spadający popyt na obligacje skarbowe. Deficyty rządowe USA zalewają rynki obligacjami skarbowymi, a zaostrzenie polityki ilościowej usuwa z rynku dużego nabywcę. Jednocześnie w miarę obniżek stóp procentowych przez Fed rosną oczekiwania inflacyjne; Husain spodziewa się ich dalszego wzrostu. Wszystko to oznacza, że ​​nawet jeśli Fed dokona kolejnej lub dwóch obniżek stóp procentowych, rentowność instrumentów długoterminowych będzie nadal rosła.

Argumenty takie jak Husain są wzmacniane przez tę możliwość – według niej coraz bardziej prawdopodobną modele i zakłady witryny — o przewadze Partii Republikańskiej w wyborach w przyszłym miesiącu. Konsensus jest co do tego, że oznaczałoby to trwałe wydatki, niższe podatki i większe deficyty. Wyższe zyski w przypadku długich papierów odzwierciedlają to, że ludzie „spienią się z ust w związku z powrotem (Donalda Trumpa)” – mówi James Athey z Marlborough Group. Athey nie jest w pełni przekonany co do ekspansji fiskalnej po radykalnej ekspansji, biorąc pod uwagę prawdopodobieństwo bardzo małej przewagi Republikanów w Senacie. Mimo to odchodzi od ryzyka czasu trwania i ryzyka kredytowego, ponieważ uważa, że ​​rynek nie docenił niewielkiej, ale realnej szansy, że Fed będzie musiał zmienić kurs w obliczu scenariusza bez lądowania. Powrót do podwyżek stóp procentowych „wymagałby podjęcia ryzyka” – uważa, jednocześnie wzmacniając dolara.

Przeciwną stroną argumentu Husaina jest Bob Michele, który zarządza instrumentami o stałym dochodzie w JPMorgan Investment Management. „Rynek za bardzo przechylił się w stronę stwierdzenia: „inflacja będzie problemem”, „zbyt duża emisja”, „będzie zamach” – to po prostu duża realizacja zysków” – powiedział wczoraj Unhegeded. Rynek skarbowy był wykupiony przed wrześniowym posiedzeniem Fed. Traderzy, kupiwszy pogłoskę o 50 punktach bazowych, sprzedali ten fakt.

Michele stwierdził, że pomimo dobrych wyników w zakresie zatrudnienia i raportów o sprzedaży detalicznej podstawowe trendy wspierające stabilną 10-letnią rentowność pozostały niezmienione. Inflacja bazowa wydatków na spożycie osobiste, jeśli zannualizować miesięczne zmiany w lipcu i sierpniu, wynosi dokładnie 2 procent, a wydatki konsumpcyjne delikatnie maleją. Gospodarstwa domowe i małe firmy odczuwają skutki wyższych stawek. „Trzeba oddzielić konsolidację rynku od tego, co dzieje się w gospodarce realnej” – stwierdził.

Co jednak, jeśli nastąpi przewrót Republikanów? Michele zwraca uwagę, że większość sondaży nadal wskazuje na remis między Trumpem a Kamalą Harris. To powiedziawszy: „Jeśli Republikanie przeprowadzą wybory, trzeba będzie ponownie rozważyć, jakie będą bodźce, podatki, wydatki – co skarb musi sfinansować. Jedziesz na piątkę”.

Rynki wschodzące

Z powrotem Czerwiecpisaliśmy, że podstawy długu rynków wschodzących zaczynają się poprawiać: kraje borykające się z problemem zadłużenia uniknęły niewypłacalności, a szersze perspektywy wzrostu gospodarczego poprawiały się. Od tego czasu w większości się to sprawdza. Dodajmy do tego ogromną obniżkę stóp procentowych przez Fed, która uczyniła instrumenty o stałym dochodzie na rynkach wschodzących bardziej atrakcyjnymi, oraz niedawny wzrost akcji Chin, a okazuje się, że minęło dobre kilka miesięcy, gdy inwestowaliśmy zarówno w obligacje, jak i akcje rynków wschodzących:

Fundusz ETF obligacji rynków wschodzących JPMorgan, który śledzi portfel długów państwowych i korporacyjnych z rynków wschodzących, prawie dotrzymuje kroku wysokodochodowym amerykańskim obligacjom korporacyjnym, ale ostatnio nieco spadł:

Nagłówki gazet wychwalają to odwrócenie losu, ale obraz jest złożony. Za większość tego szumu odpowiedzialne są Chiny, ale ich gwałtowny wzrost ustał, ponieważ chiński rząd w dalszym ciągu dwuznacznie wypowiada się na temat bodźców. Wschodzące rynki z Chinami osiągnęły ostatnio lepsze wyniki niż rynki wschodzące spoza Chin, ale zaczynają spadać:

Chiny są tak duże, że mają własne przyciąganie grawitacyjne; łączenie go z innymi EM nie ma większego sensu. Ale nawet bez Chin indeks MSCI jest nie strasznie spójny. Po Indiach największe przydziały przydzielane są Korei i Tajwanowi, obu gospodarkom rozwiniętym. Nawet „prawdziwe” rynki wschodzące nie poruszają się jednolicie. Na przykład:

• Giełda w Republice Południowej Afryki radzi sobie fantastycznie, pokonując nawet S&P 500, ponieważ rząd jedności przekroczył oczekiwania.

• Indyjskie akcje notują dobrą passę od kwietniowych wyborów, pomimo początkowych obaw inwestorów związanych z podzielonym rządem. Jednak od września indeks spada w związku z niezbyt porywającym sezonem wyników i powrotem inwestorów zagranicznych do chińskich akcji.

• Indeks giełdowy Brazylii spadał w ciągu ostatnich sześciu miesięcy pomimo dobrej koniunktury gospodarczej. Może ona również pozostać na niskim poziomie: w zeszłym miesiącu bank centralny Brazylii ponownie podniósł stopy procentowe.

• Meksykrynek spadł po czerwcowych wyborach i od tego czasu głównie spada lub spada.

• Główne spółki Arabii Saudyjskiej, głównie zajmujące się ropą i surowcami, radzą sobie słabo w związku ze spadkiem światowych cen ropy i oddaniem przez Arabię ​​Saudyjską udziału w rynku krajom spoza OPEC, a także krajom OPEC, które „odstąpiły” od ograniczeń produkcyjnych.

Te gospodarki i rynki mają jedną wspólną cechę: tak jak olbrzymia obniżka stóp procentowych przez Fed i ochłodzenie inflacji okazały się dobrodziejstwem dla rynków wschodzących, tak scenariusz zakładający brak lądowania w USA wywarłby na nie presję. Jeśli Fed utrzyma stopy na obecnym poziomie przez dłuższy czas lub będzie musiał je podnieść, kraje i firmy z rynków wschodzących będą miały trudności z dostępem do rynków kapitałowych. Będziemy także świadkami silniejszego dolara, co podniesie koszty obsługi długu i spowolni wzrost. Niestety, rynki wschodzące pozostają najostrzejszym barometrem środowiska stóp procentowych w USA.

(Reitera)

Jedna dobra lektura

Nowe początki są piękne, ale mogą mieć swoją cenę.

Podcast FT Unhedging

Nie masz dość Unhedged? Przysłuchiwać się nasz nowy podcastdwa razy w tygodniu na 15-minutowe zapoznanie się z najnowszymi wiadomościami rynkowymi i nagłówkami finansowymi. Zapraszamy do zapoznania się z poprzednimi edycjami biuletynu Tutaj.